风险提示，本文仅为个人感悟，对于产业的分析都是基于长期判断，无法预测短期涨跌，因此结论既不能保证绝对正确，也不构成任何投资建议，股票投资风险极大，严禁重仓个股、严禁加杠杆，随时会有巨亏的风险。

7月这轮大跌，其中从宏观总量的角度来说，美伊局势升温、加息预期上升是起了很大的负面作用的。现在要看美伊局势会不会一直拖到9月、10月甚至12月，油价会不会逼着美联储做一次预防式加息。

其实，川普越往中期选举走，越难承受高油价、通胀和美债收益率一起上升。只要战争结束、海峡运输恢复，本轮加息的前提就会明显弱化。但事情的开关还在川普和他的团队手里，我们没有办法赌他哪一天止损离场。既然7月已经因为这件事大跌过一次，那就有必要把最差的情况提前想清楚：如果真的加息，什么股票能跑赢，什么策略能拿到超额收益。

即使真的加息，我觉得这次也很难走成2018年那种持续紧缩的大周期。2018年美国需求很强，失业率很低，美联储从2015年开始加息，到了2018年还在继续加息和缩表。本轮通胀主要是战争和油价带来的供给冲击，美国需求本身已经比较弱。加息增加不了石油供给，只会继续压制居民消费和总需求。如果川普一直不撤军，极端情况下，最多就是1—3次预防式加息，先把通胀预期按住，再等油价和通胀数据回落。今年4月以后油价和通胀基数已经很高，到了2027年二季度，即使油价只是维持在高位，不再继续上涨，能源通胀的同比增速也会明显下降。如果战争结束，油价从高位回落，通胀下来的速度会更快。到时候美联储继续加息的理由会越来越弱，市场也会重新交易下一轮降息。

所以这次即使进入加息阶段，宏观流动性也可能比2018年真正加速紧缩时更好。加息次数少，持续时间短，7月又提前完成了一轮估值杀跌，后面股价主要还是看EPS。只要人工智能资本性开支、存储涨价和半导体订单继续往上，盈利增长就有机会把加息带来的估值压力赚回来。

一、2018年加速加息前后，市场是怎么走的

2018年3月21日，美联储把联邦基金目标利率从1.25%—1.50%上调至1.50%—1.75%。这是2015年以来的第六次加息。从这次开始，美联储加快了加息节奏，开始按季度加息，同时缩表继续加速，所以很适合观察加息加速以后科技股怎么走。

回顾2018年，在流动性紧缩的过程中，加息节奏加速的预期让科技股的波动明显变大。2月，纳指和费半同时见顶回调，还叠加了利率重新定价和波动率冲击。市场交易的是未来预期，所以最大的一轮回撤发生在3月加息以前。纳指和费半分别回撤10.21%和12.51%，低点都出现在加息前41天。

2018年3月加息前，费半上涨10.51%，美光和英伟达分别上涨37.66%和27.49%，盈利上修带来的涨幅明显超过估值压力。加息落地后的三个月，费半下跌1.92%，内部开始出现分化。模拟芯片公司ADI、综合半导体公司博通和无线芯片公司高通表现较好，半导体设备公司应用材料和晶圆代工公司台积电表现最差。博通和高通当时还受到并购与监管事件影响，所以这组数据先看股价结果，后面再结合EPS、现金流和产业周期分析。

二、本轮和2018年，宏观环境有什么区别

本轮和2018年的区别，既包括流动性，也包括产业景气度。2018年3月以后，美联储连续按季度加息，全年加息4次，缩表上限也从每月200亿美元提高到500亿美元。那是一个持续时间长、方向明确的流动性紧缩周期。本轮即使真的加息，也只是战争和油价上涨逼出来的短周期，极端情况下加息1—3次，到了2027年二季度，高油价的同比压力就会开始下降，流动性环境比2018年好很多。

产业景气度的差别更大。2018年的半导体行情主要依靠存储价格、库存周期和加密货币等阶段性需求，到了下半年，库存上升、存储价格下跌，EPS很快开始下修。2026年这一轮是AI需求爆发带来的长期科技革命，云厂资本性开支、算力需求、先进制程、先进封装、HBM和光通信都在扩张。只要这些需求继续增长，半导体公司的EPS就有足够强的支撑，能够吸收一部分加息带来的估值压力。

2018年和2026年最大的区别，在于半导体公司的EPS方向。2018年上半年，美光和英伟达的业绩还很好，所以加息前照样能够上涨。到了下半年，存储进入去库存，加密货币需求下降，英伟达和美光的EPS开始下修，前期的低估值和高增长都失去了支撑。2026年这一轮，人工智能资本性开支还在增加，先进制程、先进封装、HBM、光通信和半导体设备都有需求支撑。未来一个季度，英伟达、美光、博通和台积电的增长确定性明显高于2018年下半年。

2026年这一轮，即使加息带来估值压缩，产业景气度也比2018年更有能力吸收流动性压力。

三、2018年美联储加速加息前后，什么股票表现最好

2018年3月加息以前，市场虽然已经在交易加息次数增加和缩表继续加速，但高成长、高弹性的股票依然表现最好。美光上涨37.66%，英伟达上涨27.49%，分别跑赢费半27.00和16.82个百分点；博通和高通反而分别下跌7.33%和8.74%。

当时美光单季收入同比增长71%，EPS从0.16美元升到2.19美元；英伟达全年收入增长41%，EPS增长88%。它们跑赢的原因是业绩大幅上修，业绩弹性和叙事带来的估值弹性空间都非常大。流动性紧缩预期虽然已经升温，但还没有压过盈利上修和产业景气度。

加息落地以后，股票的排序开始发生变化：

2018年加息以前，市场偏好叙事好、成长空间大的公司。当加息落地以后，流动性趋于收紧，市场的偏好开始转向近期EPS上修、未来两个季度EPS上修概率大、自由现金流好、回购能力强、估值相对较低的公司。

7月大跌以后，市场先走出了一段很明显的反差：道指和Mega 7开始修复，算力股反而继续调整。这个走势看起来跟前面的历史复盘不太一样，容易让人觉得流动性一收紧，资金就会离开算力股。但最近一个多星期，伊朗局势继续升温，油价上涨，加息讨论也越来越多，费半反而开始转强。8月3日至8月11日，费半上涨5.85%，纳斯达克100指数上涨2.60%，道指上涨1.15%。资金又开始往存储、半导体设备和AI网络扩散，说明前面的下跌有不少仓位和情绪出清，不能完全按照空头讲的产业逻辑去理解。

如果最后不加息，流动性重新宽松，科技股大概率一起上涨，算力股的盈利弹性会更大。

如果真的加息，股票还是先看未来的EPS和产业需求。业绩继续上修，再加上自由现金流好、回购能力强、估值便宜，这些公司肯定比只靠短期资金抢反弹或者估值过高的公司，在加息周期里更能扛住。标普500里面的一些消费、金融和医疗公司，以及纳指里面的一些蓝筹权重股，确实符合这些要求，也具有这些因子。但是另一方面，半导体板块里面，英伟达、台积电和美光也都具有这些因子。现金流和回购不能代替增长，但在增长都没有问题的时候，它们会决定谁跌得更少，谁能更快涨回来。

四、2026年，哪些公司具有这些因子

按照2018年的复盘，未来一个季度先看增长和EPS能不能继续上修，再看估值、自由现金流、回购和供需关系。这里不按行业给公司分类，只看每家公司现在具有什么因子。

同一家公司在2018年和2026年，因子也会完全不同。2018年的英伟达和美光，前期业绩很好，到了下半年已经接近产业周期拐点，市场开始交易后面的EPS下修。2026年，两家公司的需求和EPS还在上修。微软和谷歌正好相反，2018年的资本性开支压力小，现金流和回购能力更强；2026年虽然业绩增长仍然稳定，但AI资本性开支太高，自由现金流和回购对股价的支撑都比2018年弱。

历史能够重复的是加息以后市场会更看重什么，不能机械照搬当年表现最好的股票名单。真正需要套用的是当时有效的因子，再判断2026年这些因子落在哪些公司身上。

五、不同流动性预期下，什么股票得分更高

流动性紧缩预期下，市场更看重未来两个季度的EPS增长和上修、预期中的大额净回购、自由现金流和估值。流动性宽松预期下，市场看得更远，未来3—6个季度的EPS上修、业绩翻倍趋势，以及股价有没有走出右侧，权重会更高。

“股价是否处于右侧”主要看三个信号：股价已经走出更高的低点和更高的高点；重新站上关键中期均线，均线开始向上；相对纳指或费半的走势开始转强。三个信号同时出现给满分；只有反弹、还没有改变下降趋势，不能算右侧。远期成长决定上涨空间，右侧趋势决定什么时候开始参与。

按照这套评分，两种流动性预期下的排序如下。表格中的前6名已经加粗。宽松预期一栏暂时不计20分的右侧确认分，右侧出现以后再动态加分。

博通在流动性紧缩预期下得到65分。它的主要优势是近期EPS上修和自由现金流很强；实际净回购效果一般，估值也不便宜，所以不再把它写成“低估值、回购强”的公司。

如果伊朗战争继续、油价维持高位，市场继续交易流动性紧缩，那么表格里面紧缩预期排名靠前的公司就会表现得比较好。这个阶段主要看未来两个季度EPS能不能继续上修、公司会不会进行大额净回购、自由现金流是否充足，以及估值能不能吸收利率上升的压力。

如果战争结束、油价回落，加息预期开始消退，市场重新交易流动性宽松，那么宽松预期排名靠前的公司弹性会更大。这个时候，市场会重新关注未来3—6个季度的业绩弹性。只要长期成长趋势还在，估值已经被前期下跌消化，股价又开始相对纳指和费半走强，后面的反弹空间就会比较大。

所以，流动性紧缩阶段可以按照近期EPS、净回购、自由现金流和估值提前选择；流动性宽松阶段还要多等一步右侧。只要流动性预期没有转向，就不要因为一些高弹性、强叙事的股票反弹得比较猛而盲目追高。

等油价回落、加息概率下降，这些高弹性、赌远期叙事的公司，如果估值能够在流动性紧缩预期阶段被下杀一些，那后面的弹性会比较大。

所以后面的流动性会趋向宽松还是趋向紧缩，现在是个盲盒，完全取决于川普何时撤军。

7月份的大跌已经释放了一部分科技股的估值风险。但是对于高弹性、强趋势的科技股，如果后面紧缩预期继续升温，甚至美联储被迫加息，那么它们的估值还没有充分反映1—3次加息的预期。等到战争结束、油价回落，流动性重新转向宽松预期以后，这些股票才会有更大的弹性。

资料来源与数据时点

历史加息日期与政策背景来自美联储2018年3月21日政策声明；美联储公开市场操作历史用于核对2018年3月是该周期第六次加息。历史成分与权重采用美国证券交易委员会披露的纳指100基金和半导体基金持仓；历史行情采用公开复权价格按统一三个月窗口复算，2018年使用相邻日期基金持仓作为权重代理。

当前公司基本面采用最近一期监管披露，包括英伟达2027财年第一季度、博通2026财年第二季度、博通2026财年第二季度10-Q、微软2026财年第四季度、谷歌2026年第二季度、美光2026财年第三季度、LRCX 2026财年第四季度、阿斯麦2026年第二季度和高通2026财年第三季度。博通估值采用2026年8月12日收盘后的StockAnalysis估值数据。不同公司的财季截止日不完全一致；文中的估值只用于比较估值位置，不作为目标价依据。

本文研究截止时间为2026年8月13日。本轮加息属于情景推演，不代表美联储已经决定加息。本文为历史情景研究，不构成个性化投资建议。

风险提示，本文仅为个人感悟，对于产业的分析都是基于长期判断，无法预测短期涨跌，因此结论既不能保证绝对正确，也不构成任何投资建议，股票投资风险极大，严禁重仓个股、严禁加杠杆，随时会有巨亏的风险。